2026년 2월 9일, 회사가 직접 FY2025 성적표를 내놓았다. 매출은 33,266억으로 한 해 전보다 22.8% 늘어 회사 역사상 가장 큰 숫자를 찍었다. 그런데 같은 발표에서 순이익은 13,026억에서 7,337억으로, 무려 43.7% 줄었다고 밝혔다. 더 많이 팔았는데 손에 남은 건 크게 줄었다. 한 장의 공시 안에 사상 최대와 급감이 나란히 적혔다.

그 사이에는 영업이익이 있다. 게임을 팔아서 남긴 본업의 이익인 영업이익은 10,544억으로 10.8% 줄어드는 데 그쳤다. 매출은 22.8% 늘었는데 영업이익이 줄어든 것도 이상하고, 그 영업이익보다 순이익이 네 배 넘게 크게 꺾인 것은 더 이상하다. 회사가 든 이유는 세 가지였다. 환율이 내리면서 생긴 외환손실, 공정가치로 평가하는 금융자산·부채의 평가, 그리고 무형자산 손상차손. 이 잠정 수치는 외부 감사인이 들여다보기 전의 것이라고도 덧붙였다.

순익이 반토막 가까이 났다면 게임이 안 팔린 것 같지만, 숫자는 정반대를 가리킨다. 매출은 최대였고 본업 이익인 영업이익도 10.8%만 줄었다. 진짜로 이익이 빠진 곳은 게임 무대가 아니라 그 아래 영업 바깥의 손익이다. 세전이익, 그러니까 세금 내기 전 단계의 이익이 17,227억에서 9,590억으로 절반 가까이 깎였다. 환율 하락에 따른 외환손실, 보유한 금융자산·부채를 시가로 다시 매길 때 생긴 평가손, 무형자산 손상차손이 겹치며 이 자리에서 이익을 쓸어갔다. 게임 파는 실력이 반토막 난 게 아니라, 게임 바깥에서 이익이 새어나간 것이다. 한 가지는 못 박아야 한다. 전기도 당기도 모두 흑자다. '적자로 돌아섰다'가 아니라 흑자폭이 44% 좁아졌다.

여기서 회사가 스스로 택한 자리도 함께 봐야 한다. 이 해 연구개발비가 6,123억, 매출의 18.4%까지 불었다. 한 해 전 4,248억(15.7%)에서 훌쩍 늘었다. 이 돈은 지금 파는 배틀그라운드가 아니라 아직 세상에 안 나온 다음 게임으로 흘렀고, 그만큼 현재 이익을 눌렀다. 게임사의 이익 숫자는 이 개발비를 어떻게 처리하느냐로 크게 달라진다. 무형자산으로 얹어두면(자산화) 지금 이익이 커 보이지만, 흥행이 어긋나면 나중에 상각·손상으로 한꺼번에 돌아온다. 이 해 손상차손이 늘었다는 사실은 그 되돌아옴의 한 조각을 이미 보여준다. 다만 얼마나 자산으로 얹혀 있고 얼마가 이번에 돌아온 것인지, 그 정밀한 몫은 이 공시만으로는 가려지지 않는다.

부채가 한 해 만에 10,903억에서 22,495억으로 두 배 넘게 늘어난 것도 눈에 걸린다. 하지만 이건 빚을 크게 낸 것과는 결이 다르다. 앞서 말한, 유저가 미리 결제한 현금을 나눠 인식하느라 아직 매출로 안 잡은 몫이 계약부채라는 이름으로 쌓인 데다 기타 금융부채가 늘어난 영향이 크다. 순수 차입성 금융부채는 15,229억이고, 자본 71,841억이 이를 넉넉히 덮는다. 몸이 무거워진 게 아니라 받아둔 돈이 부채칸에 앉아 있는 셈이다. 정리하면, 순익 급락의 동력은 세금도 차입도 아니다. 실제로 이 해 현금으로 낸 법인세는 4,355억으로 오히려 컸는데, 그건 전기 실적에 대한 납부가 이 해에 나갔기 때문이다.

게임 회사들의 FY2025 성적표를 나란히 놓으면, 하나같이 영업이익과 순이익이 따로 논다. 엔씨소프트는 매출 1조5,069억으로 4.5% 줄고 영업이익이 161억에 그쳐 겨우 적자를 면했는데, 순이익은 3,474억으로 영업이익의 20배가 넘었다. 리니지라는 오래된 프랜차이즈가 늙어가는 사이, 지금 게임이 아니라 예전에 쌓아둔 자산에서 나온 금융·투자 이익이 순익을 밀어올린 것이다. 위메이드는 정반대다. 영업이익은 107억으로 51.2% 늘어 본업이 개선됐는데 순이익은 -270억 적자였다. 게임 밖 코인(위믹스)의 평가손이 벌이를 덮었다. 크래프톤도 영업과 순익이 어긋나는 이 대열에 있지만, 방향이 또 다르다. 영업이익 -10.8%보다 순익이 -43.7%로 더 크게 빠졌고, 그 원인이 환율·평가·손상이라는 점에서 세 회사가 같은 병을 앓는 게 아니라 저마다 다른 데서 이익이 흔들린다.

진짜 차이는 '다음 한 방을 무엇을 딛고 준비하느냐'에서 갈린다. 펄어비스는 검은사막 하나로 버티며 차기작 붉은사막에 개발비를 쏟아, 매출 3,656억에도 영업손실 -148억·순손실 -84억을 냈다. 벌이가 나는 와중에 곳간을 헐어 다음을 만드는, 회사의 명운을 신작 하나에 거는 자리다. 넷마블은 매출 2조8,351억에 영업이익 3,525억으로 몸집은 크지만, 그 외형을 스핀엑스 같은 해외 스튜디오 인수로 사왔고 부채비율 47%에 영업권과 인수금융 부담을 안았다. 시프트업은 니케와 스텔라 블레이드라는 자체 IP로 영업이익률 60%대, 부채비율 18%의 가벼운 몸을 갖췄지만 그 고마진이 몇 안 되는 히트에 그대로 얹혀 있다.

이 지형에서 크래프톤의 자리는 뚜렷하다. 한 번의 초대박(배틀그라운드)으로 쌓은 무차입에 가까운 자본 71,841억과 현금 5,967억이라는 방석 위에서 다음을 사냥한다. 펄어비스처럼 곳간을 헐지 않아도 되고, 넷마블처럼 부채에 묶이지 않았으며, 위메이드처럼 새 판돈의 변동성을 껴안지도 않았다. 그 두툼한 밑돈이 있기에, 순익이 줄어든 해에도 자기 주식을 사서 없애는 데 현금을 쓰는 재량이 가능했다. 다만 이 방석이 다음 히트를 보장하진 않는다 — 오래가는 IP를 깐 곳도, 곳간을 건 곳도 아직 다음 한 방은 아무도 예측하지 못한다는 점에서는 모두 같은 자리에 서 있다.

FY2025 게임 여섯 회사의 성적표를 한 줄로 세우면 방향이 하나로 모이지 않는다. 크래프톤은 매출이 22.8% 늘어 회사가 세운 사상 최대 기록을 찍었고, 시프트업도 31.4% 컸다. 반대편에서 NC는 매출이 4.5% 줄었고 위메이드는 13.7% 빠졌다. 오른 곳과 내린 곳이 한 방에 섞여 앉아 있다. '게임 산업이 통째로 좋았다'거나 '통째로 나빴다'는 말은 이 표 앞에서 성립하지 않는다.

그런데 여섯 회사가 공유하는 게 하나 있다. 게임을 팔아 번 돈과 최종적으로 손에 남은 돈이 서로 따로 논다는 것이다. 게임 장사로 남긴 이익을 영업이익이라 부르고, 거기서 이자·환율·평가·세금 같은 게임 바깥의 손익까지 다 정산하고 남은 게 순이익인데 — FY2025엔 이 둘이 회사마다 크게 벌어졌다. NC는 게임으로 겨우 161억을 남겼는데 최종 순이익은 3,474억, 스무 배가 넘는다. 위메이드는 영업은 107억 흑자인데 순이익은 270억 적자로 뒤집혔다. 크래프톤은 영업이익이 10.8% 줄어드는 데 그쳤는데 순이익은 43.7%, 네 배 넘게 더 깊이 꺾였다.

이 어긋남의 뿌리는 게임 산업의 생김새에 있다. 게임은 몇 년에 한 번 터지는 한 방이 회사를 몇 년씩 먹여살리는 장사다. 그래서 지금 장부에 찍힌 매출은 대개 몇 년 전 흥행한 게임이 아직 내뿜는 잔열이고, 그 잔열은 시간이 지날수록 식는다. 진짜 미래는 아직 세상에 안 나온 다음 게임에 있는데, 그건 재무제표 어디에도 숫자로 잡히지 않는다. 여기에 두 개의 회계 관행이 이익 숫자를 한 번 더 다시 쓴다. 신작 개발비를 미래 자산으로 얹느냐 지금 비용으로 태우느냐, 그리고 유저가 미리 결제한 현금을 언제 매출로 인식하느냐다. 게다가 게임사는 대개 빚이 적고 흥행으로 현금을 쌓아둬서, 그 쌓인 돈에서 나오는 금융·투자 손익이 게임 실적과 무관하게 순이익을 흔든다. 같은 방, 같은 공기다 — 다만 그 공기를 마신 이유는 저마다 다르다.

매출의 등락만 걷어내고 한 겹 더 들어가면 이 '따로 노는 괴리'가 회사마다 정반대 방향으로 벌어졌다는 게 보인다. NC의 괴리는 위로 벌어졌다. 게임 장사는 전년 영업손실에서 겨우 흑자로 돌아선 정도인데, 최종 순이익은 269% 튀어 3,474억이 됐다. 늙어가는 본업이 아니라 오래 쌓아둔 자산이 순익을 밀어올린 것이다. 크래프톤의 괴리는 아래로 벌어졌다. 게임은 여전히 잘 팔려 영업이익 감소는 10.8%에 그쳤는데, 게임 바깥에서 이익이 빠지며 순익이 43.7% 꺾였다. 위메이드의 괴리는 부호 자체가 뒤집혔다. 영업은 흑자인데 최종은 적자다.

같은 병인데 누구는 그 병으로 이득을 보고, 누구는 그 병으로 손해를 본다. 같은 국면을 지나면서 결과가 이렇게 갈리는 건 국면 탓이 아니다. 회사가 무엇을 딛고 서서 그 국면을 맞았느냐가 다르기 때문이다. 그 '무엇을 딛고 섰느냐'는 이 산업에서 두 갈래로 나뉜다. 하나는 지금 이익 숫자를 게임 밖에서 다시 쓰는 힘이 어느 쪽으로 작동하느냐 — 쌓아둔 자산이 순익을 받쳐주느냐, 아니면 환율과 평가손과 코인이 순익을 갉아먹느냐. 다른 하나는 다음 한 방을 무엇을 딛고 준비하느냐다. 크래프톤을 이 두 갈래에 겹쳐보면, 사상 최대 매출과 순익 급감이 왜 같은 해 같은 장부에 나란히 적혔는지가 풀린다.

게임 여섯 회사의 순이익을 게임 실력으로 읽으면 번번이 어긋난다. 이 산업에서 최종 숫자를 가장 크게 다시 쓰는 건 게임 바깥이기 때문이다. NC는 게임이 늙어 본업이 겨우 흑자 문턱을 넘었는데, 그동안 쌓아둔 금융·투자 자산이 순익을 스무 배 넘게 부풀렸다. 위메이드는 정반대다. 자체 발행한 블록체인 코인 위믹스에 회사를 실은 탓에, 게임에서 번 얼마 안 되는 이익을 코인·디지털자산의 평가와 손상이 덮어버려 270억 적자로 주저앉았다. 같은 '영업 밖 손익'이 한쪽에선 방패로, 다른 쪽에선 폭탄으로 작동한 것이다.

크래프톤은 방패도 폭탄도 아닌 세 번째 얼굴을 보여준다. 게임 장사의 이익인 영업이익은 1조544억으로 10.8% 줄어드는 데 그쳤는데, 세전이익은 1조7,227억에서 9,590억으로 절반 가까이 깎였다. 회사가 든 이유는 세 가지 — 환율이 내리며 생긴 외환손실, 공정가치로 평가하는 금융자산·부채의 평가, 그리고 무형자산 손상차손이다. 게임을 파는 실력이 반토막 난 게 아니라, 게임 바깥에서 이익이 빠진 것이다. 여기서 못 박아 둘 게 있다. 전기도 당기도 모두 흑자다. '적자로 돌아섰다'가 아니라 흑자폭이 44% 좁아진 것이다.

그리고 이 갈래의 절반은 회계 재량이 쥐고 있다. 신작 개발비를 미래 자산으로 얹으면 지금 이익이 커 보이지만, 게임이 흥행에 실패하면 그 자산은 나중에 손상으로 한꺼번에 돌아온다. 펄어비스가 이 재량의 극단에 서 있다 — 검은사막 하나가 아직 벌어주는 와중에도 영업손실 148억, 순손실 84억으로 적자인데, 차기작 붉은사막 개발비를 얼마나 자산으로 얹느냐에 따라 그 손실 폭 자체가 달라진다. NC가 쌓아둔 자산에 기대는 자리, 위메이드가 코인에 실은 자리, 펄어비스가 미래 자산에 손실을 미뤄둔 자리 — 이 자리들은 날씨처럼 주어진 게 아니라 몇 년 전 각자가 고른 길이 굳어 지금의 순익을 다시 쓰고 있는 것이다. 그러니 어느 게임사든 영업이익 한 줄만 떼어 '지금 게임을 얼마나 잘하나'로 읽으면 십중팔구 어긋난다.

히트는 반드시 식고, 다음 한 방은 아무도 예측 못 한다. 그래서 결과를 더 크게 가르는 건 지금 이익보다 '다음을 무엇을 딛고 준비하느냐'다. 같은 자체개발 단일 IP라는 비슷한 자리에 서 있어도, 딛고 선 발판이 다르면 번 돈을 어디에 쓸 수 있는지가 갈린다. 크래프톤은 빚이 거의 없고 자본 7조1,841억, 그동안 쌓인 이익잉여금 5조6,375억 위에 서 있다. 번 돈을 빚 갚는 방어가 아니라 신작 베팅과 스튜디오 인수, 주주환원에 쓸 재량이 여섯 회사 중 가장 넓다.

같은 방에서 다른 발판을 고른 회사들이 그 폭을 거꾸로 비춘다. 넷마블은 잃어버릴 뻔한 시간을 자체 히트가 아니라 대형 스튜디오 인수로 건넜다. 그 대가로 부채비율이 47%까지 올랐고, 번 돈의 상당 부분이 사들인 몸집을 유지하고 인수 빚을 갚는 데 묶인다 — 매출과 IP를 사온 대신 로열티 유출과 영업권을 함께 안은 자리다. 위메이드는 부채비율 115%로 여섯 회사 중 유일하게 100%를 넘겼다. 펄어비스는 벌이가 나는 와중에 곳간을 헐어 붉은사막 하나에 회사를 거는 중이라 적자를 감수하고 있다. 시프트업은 부채비율 18%에 영업이익률 60%대로 가장 가볍지만, 그 고마진이 초기 흥행 한두 개에 그대로 얹혀 있어 '다음으로 이걸 반복할 수 있나'가 통째로 숙제다.

여기서 놓치면 안 되는 건, 크래프톤의 넓은 재량이 공짜로 얻은 게 아니라는 점이다. 무차입 잔고는 배틀그라운드라는 단 한 번의 초대박이 만들어준 것이고, 그 초대박에 회사를 집중시킨 선택의 반대편엔 '단일 IP 의존'이라는 위험이 붙어 있다. 남의 IP를 사와 다변화한 넷마블이 빚을 안은 대신 한 게임의 성패에 덜 흔들리는 자리라면, 크래프톤은 빚에서 자유로운 대신 다음 한 방을 스스로 만들어내지 못하면 그 두툼한 잔고가 곧 정체를 가린 방석으로 바뀌는 자리다. 지금 유리해 보이는 발판이 한때 다른 안전판을 포기하고 얻은 것이라는 양면이, 여기서 함께 보인다.

두 갈래를 크래프톤에 겹치면 FY2025가 왜 두 방향으로 동시에 움직였는지가 정확히 드러난다. 첫째 갈래에서 크래프톤의 순익 43.7% 급감은 게임 실력이 아니라 환율손실·공정가치평가·무형자산 손상에서 나왔다. 환율손실과 공정가치평가는 회사가 손댈 수 없는 시장 변수지만, 무형자산 손상은 결이 다르다 — 신작 개발비를 얼마나 자산으로 얹어뒀는지에 달린 문제라, 그 크기는 몇 년 전 회사가 고른 회계 재량이 되돌아온 결과이기도 하다. 둘째 갈래에서 크래프톤은 여섯 회사 중 가장 넓은 재량을 쥔 자리에 서 있다. 그러니 이 회사는 공통 국면만 지난 게 아니라, 그 위에 '벌이는 여전한데 게임 밖에서 이익이 빠진다'는 자기만의 사정이 한 겹 겹쳤다.

재량이 닿는 자리에서 회사가 무엇을 했는지는 장부로 확인된다. 하나는 개발비다. 이 해 연구개발비는 6,123억, 매출의 18.4%로 불었다 — 전기 4,248억(15.7%)보다 훌쩍 늘었다. 이 돈은 지금 파는 배틀그라운드가 아니라 아직 안 나온 다음 게임으로 흘렀고, 그만큼 현재 이익을 눌렀다. 신작 개발비를 미래 자산으로 얹느냐 지금 태우느냐, 자산으로 얹은 것을 언제 손상으로 인식하느냐엔 재량이 있다. 이 해 손상차손이 늘었다는 사실은 미래로 미뤄둔 개발비의 일부가 이미 되돌아오기 시작했다는 조각이다. 다른 하나는 현금의 쓰임이다. 순익이 줄어든 해에도 회사는 자기 주식을 사서 없애는 데 현금을 썼다 — FY2025 중 자사주 취득에 3,260억이 나갔고, 2026년 7월엔 약 1,000억(409,836주)을 더 사서 '취득 및 소각을 통한 주주가치 제고'를 하겠다고 밝혔다. 같은 시기에 22,368주는 임직원 148명에게 성과보상으로 넘겼다. 사서 없애기와 나눠주기가 함께 돌았다.

여기서 재량의 경계를 정직하게 그어두자. 순익이 왜 깎였는지는 재량 밖이다. 하지만 번 돈을 방어에 묶지 않고 자기 주식을 사서 소각하는 데 쓴 건 재량 안에서 고른 것이고, 그 재량 자체가 무차입 잔고라는 발판에서 나왔다. 그리고 이 소각에는 곁에 나란히 놓아둘 사실이 하나 있다 — 창업자 장병규가 38.45%로 방향을 쥐고 있고, 자사주를 없애 전체 주식 수가 줄면 그의 지분율은 아무것도 하지 않아도 조금씩 올라간다. 회사는 이 결정의 목적을 주주가치 제고라고 밝혔다. 그런데 같은 구조에서 지배력도 함께 단단해진다. 이 자료는 두 사실을 나란히 보여줄 뿐, 어느 쪽이 결정을 이끌었는지는 가르지 못한다.

마찬가지로 지금 자산으로 얹어둔 개발비가 다음 신작의 매출로 되갚아질지, 아니면 또 한 번의 손상으로 돌아설지도 이 자료만으로는 알 수 없다. 다음 한 방이 언제 무엇으로 나올지가 재무제표에 잡히지 않는 곳에 있는 한, 그건 아직 기대일 뿐 실적으로 확정된 게 아니다. 지금 확정된 건 세 가지뿐이다. 회사는 더 벌었고, 덜 남겼으며, 그러면서도 자기 주식을 계속 사서 없애고 있다. 사상 최대 매출과 순익 급감이 같은 장부에 나란히 적힌 이 자리에서, 크래프톤이 쌓인 현금으로 다음을 사냥할지 지분을 조일지 — 두 갈래는 아직 갈라진 채 열려 있다.