만들수록 손해가 커지는 원가 구조 속에서도 장부 맨 밑바닥 숫자는 이상한 반전을 보여줘. 영업이익은 -654억 원으로 전년도(-647억 원)와 마찬가지로 기를 못 펴고 있는데, 최종 당기순이익은 241억 원 흑자로 껑충 뛰어올랐거든. 전년 대비 무려 156.5%나 늘어난 수치야.

영업에서 600억 원 넘게 손실을 낸 회사가 어떻게 백억 대 흑자 회사로 변신했을까? 손익계산서를 자세히 들여다보면 세전이익 150억 원 아래쪽에 '법인세비용 -91억 원'이라는 희한한 숫자가 누워 있어. 세금을 낸 게 아니라 오히려 이연법인세 자산 인식 등으로 91억 원의 환급·자산 효과를 장부상에 얻어낸 거지. 여기에 인도네시아 니켈 제련소 관련 지분 평가 같은 영업외 요소들이 더해지면서 장부 마감 자리에 241억 원이라는 보기 좋은 숫자가 걸린 거야.

세금 효과가 만든 장부상 흑자에 안주하기엔 회사가 실제로 치르고 있는 비용이 만만치 않아. 본업에서 현금이 돌아오지 않는 상황에서도 에코프로머티는 사업 판을 오히려 더 넓히는 결정을 내렸거든. 2025년 4월 제3자배정 유상증자로 외부 자금을 끌어모아 설비 확장을 위한 실탄을 충전한 게 그 시작이었어.

그리고 2025년 9월, 또 하나의 선명한 족적을 남기네. 인도네시아 니켈 제련소 지분을 직접 인수하면서 원재료 공급망의 최상류 공정으로 파고든 거야. 100원짜리를 만들 때 107.5원이 드는 비정상적인 원가율을 깨부수려면, 전구체의 뼈대가 되는 니켈을 광산 근처에서 직접 제련해 들여오는 수밖에 없다는 판단이 작용한 셈이지.

문제는 이 거대한 수직계열화 투자가 곳간을 빠르게 비우고 있다는 점이야. 보유 현금 및 현금성자산은 전년도 860억 원에서 450억 원으로 거의 반토막이 났어. 과거 상장 과정 등에서 차곡차곡 쌓아둔 이익잉여금 4924억 원이라는 쿠션이 버텨주고는 있지만, 현금을 태워가며 니켈 제련소로 직행한 이번 선택이 실제 원가 절감으로 이어질지는 철저히 시간의 시험대에 올랐어.

보유 현금을 깎아 먹으면서까지 상류 공정에 자금을 던지는 행보는 동종 배터리 소재 기업들과 비교해 보면 더욱 선명해져. 업황이 정체기에 접어들자 어떤 경쟁사들은 신규 투자를 멈추고 현금을 움켜쥔 채 무차입에 가까운 방어 태세를 취하고 있고, 또 어떤 곳은 장부상 손실을 한꺼번에 털어내는 빅배스를 단행하며 납작 엎드렸거든.

그에 비해 에코프로머티의 위치는 꽤나 공격적이고 위험해 보여. 매출을 30.9%나 키울 정도로 공장을 쉼 없이 돌리고 있지만, 원가율 107.5%라는 부담 때문에 팔면 팔수록 적자의 폭이 넓어지는 외줄을 타고 있잖아. 그런데도 투자를 줄이기는커녕 인도네시아 제련소로 현금을 밀어 넣으며 정면 돌파를 선택한 거지.

누적된 이익잉여금 4924억 원이라는 자본의 언덕이 있기에 가능한 배장표지만, 다른 동종사들이 몸을 사리며 숨을 고를 때 홀로 현금을 비워가며 원재료 밸류체인을 넓히는 길을 걷고 있다는 사실만큼은 확실한 차이점이야.

이차전지 핵심 소재를 만드는 시장 전체를 둘러보면, 공장이 새로 돌아가고 매출표의 덩치는 커지는데 정작 손에 쥐는 영업이익은 깎여 나가는 묘한 풍경이 펼쳐지고 있네.

제품 판매 가격이 원자재 가격과 제조 원가의 상승 속도를 제때 따라잡지 못하는 상황이 생겼거든. 생산 설비를 크게 지어 올린 곳일수록 초기 가동 효율이 손익분기점에 미치지 못하면 만들어 낼수록 적자가 쌓이는 공통의 국면을 지나고 있는 거지.

하지만 실적표를 한 겹만 더 열어보면 상황은 회사마다 천차만별이야. 어떤 곳은 번 돈으로 차곡차곡 내실을 다지는 반면, 어떤 곳은 매출이 3000억 원 넘게 찍히는데도 영업이익 줄에 짙은 적자가 그어지거든.

더 희한한 건 본업에서 수백억 원대 손실을 냈는데 장부 맨 밑 순이익 줄은 흑자로 찍히는 기현상까지 나온다는 점이지. 결국 같은 시장에 있어도 결과가 이렇게 갈리는 건 각 회사가 과거에 선택한 공정 구조와 자금을 굴리는 방식이 서로 다르게 굳어졌기 때문이야.

결과를 가르는 첫 번째 축은 소재를 단순히 가공하는 단계에 머물렀는지, 아니면 기초 원료 제련부터 핵심 중간재 생산까지 직접 품는 내재화의 길을 걸었는지야.

원료 제련을 외부에 맡기면 대규모 공장을 짓는 비용과 고정비 위험은 비껴갈 수 있어. 반면 니켈 제련 같은 공정을 직접 내재화하면 장기적으로 원가 주도권을 쥐지만, 초기 설비 가동률이 정상 궤도에 오르기 전까진 매출이 늘어도 원가율이 100%를 넘어서며 영업손실을 온몸으로 받아내야 하는 혹독한 대가를 치러야 하지.

두 번째 축은 영업에서 발생한 적자를 회계와 보유 현금으로 어떻게 견뎌내고 있느냐 하는 지점이야.

본업에서 손실을 내더라도 미래에 절감될 세금 효과를 반영하는 이연법인세자산을 장부에 잡으면, 세전 이익보다 최종 순이익이 커지면서 흑자 착시가 발생하거든. 현금이 줄어들고 부채비율이 오르는 현실 속에서도 장부상 마침표를 흑자로 찍어낼 수 있는 회계적 재량이 작동하는 순간이지.

에코프로머티는 지금 이 두 개의 축이 마주치는 자리에 서 있어. 포항 영일만 산단에서 전구체를 만들고 니켈 제련 공정인 RMP를 직접 끌어안으면서 매출을 3925억 원까지 올려놓았거든. 하지만 생산 효율이 손익분기점을 넘지 못해 원가율이 100%를 넘어서면서 영업이익 -654억 원이라는 성장의 통증을 치르는 중이야.

회사는 이 상황에서 자금 배분의 재량을 발휘했어. 현금이 860억 원에서 450억 원으로 깎여 나가고 부채비율이 오르는 와중에도 인도네시아 제련소 지분을 인수하며 원료 공급망을 강화하는 투자를 감행했지. 여기에 세전 이익 150억 원에 이연법인세 효과 91억 원을 더해 순이익 241억 원이라는 장부상 흑자를 만들어냈어.

보유 현금을 깎아가며 제련소 지분을 사들인 것이 본업의 원가율을 극복하기 위한 수순인지, 혹은 그룹 밸류체인을 지키기 위한 불가피한 선택이었는지는 공시된 장부만으로는 가릴 수 없어. 분명한 사실은 거대한 제련 설비의 가동률이 원가 부담을 넘어서는 순간에야 이 적자의 터널 끝이 비로소 모습을 드러낼 거라는 점이야.