지속적인 연구비 지출로 현금성자산이 154억 원에서 9억 원으로 바닥을 드러내자, 회사는 2026년 4월 운영자금 조달을 위해 86억 원 규모의 사모 전환사채를 발행했어. 표면이자율 0%에 만기를 2031년으로 잡고, 신약 파이프라인 임상과 회사 운영에 쓸 실탄을 시장에서 빌려온 거지.

그런데 같은 해 8월, 회사는 이상한 움직임을 보여. 불과 네 달 전에 발행했던 86억 원어치 전환사채를 자기자금을 들여 만기 전에 전액 취득해 버린 거야. 사채권자와 합의해 채권을 도로 사들이면서 남은 사채 잔액은 0원이 됐어. 현금이 9억 원 수준으로 줄어든 상황에서 채권을 다시 사들여 소멸시키는 자본 거래를 단행한 셈이지.

비슷한 시기인 2026년 8월 초, 시장에서는 주가가 1,000원 밑으로 떨어지며 관리종목으로 지정될 수 있다는 우려 공시가 올라왔어. 회사는 이 경고등을 끄고 주식 가치를 올리기 위해 주식 병합이라는 카드까지 함께 꺼내 들었어.

주가가 1,000원 미만으로 내려앉아 관리종목 지정 위험에 노출된 것은 회사가 통제할 수 없는 시장의 평가와 주가 하락이라는 압박 때문이었어. 그에 대응해 정관을 바꾸고 주식을 병합하기로 한 건 지배구조 틀 안에서 고른 회사의 방어책이었지.

진짜 묘한 대목은 86억 원 규모의 전환사채를 취득한 결정이야. 임상 비용을 대기 위해 채권을 발행해 돈을 가져왔다가, 몇 달 만에 자기자금으로 이를 되사들여 잔액을 0으로 만들어 버렸거든. 장부상 현금성자산이 9억 원까지 떨어진 상태에서 이루어진 거래야.

조기 상환을 통해 미래의 자본 전환 부담이나 조건 변경 리스크를 없애려 한 것인지, 아니면 다른 자금 운용의 계기가 있었는지는 이 공시 수치만으로 전부 가려내기는 어려워. 확실한 건 1,300억 원 넘게 누적된 결손금 위에서 자본 조달과 상환을 짧은 주기로 오가는 팍팍한 선택을 이어가고 있다는 사실이야.

신약 개발 업계에서 샤페론이 서 있는 자리는 유독 살얼음판에 가까워. 전기 대비 매출이 2억 원으로 늘어났다 해도 원가율이 140.9%에 달한다는 건, 제품 판매를 통해 벌어들이는 이익으로 연구 개발비를 대는 선순환 구조와는 아직 거리가 멀다는 뜻이거든.

158억 원의 영업손실과 155억 원의 당기순손실은 본업 외에 착시를 일으킬 만한 다른 거래 없이 오롯이 연구비와 운영비로 현금이 나가고 있음을 보여줘. 1,324억 원의 결손금이 말해주듯 과거부터 계속된 적자 누적으로 자본 총계는 247억 원에 머물러 있지.

무엇보다 150억 원대 적자를 매년 내는 상황에서 손에 쥐고 있는 현금성자산이 9억 원뿐이라는 사실이 현재의 거리를 극명하게 드러내. 외부 조달 없이 스스로 임상 단계를 끝까지 밀고 나가기엔 현금 여력이 매우 부족한 구조야.

신약 개발을 내건 기업들의 장부에는 일반적인 회사들과 조금 다른 흐름이 나타나거든. 본격적인 제품 매출이 터지기 전까지 몇 년이고 수백억 원의 연구비만 차곡차곡 쌓여가는 구조야. 기술특례상장이라는 제도로 증시에 입성한 바이오 기업 상당수가 지금 이 공통의 국면을 지나고 있지.

임상을 진행하고 후보물질을 검증하는 과정에서 돈은 물 쓰듯 나가는데, 당장 손에 쥐는 수입은 턱없이 부족해. 개발 기간이 길어질수록 벌어들이는 돈과 쓰는 돈 사이의 격차는 갈수록 벌어지거든. 신약 성공이라는 결승선에 닿기 전까지는 누구나 이 길고 아슬아슬한 비용의 구간을 견뎌내야만 해.

그런데 똑같이 연구개발비를 쏟아붓고 있어도 기업마다 견디는 양상은 전혀 달라. 어떤 회사는 수년 치 버틸 실탄을 바탕으로 한우물을 파는가 하면, 또 다른 회사는 당장의 통장 잔고가 바닥나 매달 자금난에 시달리기도 하거든. 단순히 신약의 가치만으로 설명되지 않는 진짜 차이가 여기서 벌어지는 거지.

이 격차를 만드는 건 결국 회사가 과거에 내렸던 두 가지 구조적 선택이야. 하나는 신약 개발 외에 중간에 최소한의 현금을 벌어들일 사업판을 깔아뒀느냐이고, 다른 하나는 쪼그라드는 현금을 채우기 위해 어떤 방식으로 금융 시장의 문을 두드렸느냐지.

첫 번째 축은 바로 본업인 신약 개발만 바라볼 것인가, 아니면 작은 보조 사업이라도 붙여서 현금을 창출할 것인가의 선택이야. 바이오 기업 중에는 화장품이나 건강기능식품 유통 같은 별도 사업을 함께 돌려 연구비의 일부라도 직접 충당하려는 길을 택한 곳들이 있거든.

하지만 이 선택이 늘 완벽한 방패가 되어주지는 않아. 보조 사업에 재원과 인력이 분산되는 대가를 치러야 하는 데다, 정작 거기서 나오는 매출이 연구비를 감당하기엔 턱없이 부족한 경우도 많거든. 신약 하나에 모든 것을 걸고 임상 속도에 집중하는 편을 택한 동종 회사들과 비교해보면, 보조 사업을 쥐고 가는 길 역시 나름의 기회비용과 부담을 안고 가는 셈이야.

두 번째 축은 부족한 돈을 어떤 금융 기술로 채워 넣었느냐야. 신약 개발사들은 대개 일반적인 은행 대출이 어렵다 보니 전환사채 같은 메자닌을 발행하거나 신주를 발행해 시장에서 자금을 끌어오지. 주가가 오르면 채권이 주식으로 바뀌며 빚이 사라지지만, 반대로 주가가 내리면 조기상환 요구가 몰려오는 외통수에 걸리기도 하거든.

주가가 일정 수준 이하로 떨어지면 시장에서는 상장 유지조차 위태롭다는 경고등을 켜게 돼. 이쯤 되면 회사는 주식을 합쳐 겉보기 몸집을 키우는 주식 병합이나 자본 구조 조정을 단행하며 숨통을 트이게 만들지. 하지만 이 모든 수단은 시간을 조금 더 벌어줄 뿐, 장부에 굳어진 누적 결손금 자체를 소멸시켜주지는 않아.

이 구조를 샤페론의 장부에 그대로 겹쳐보면 현주소가 명확히 보여. 샤페론은 염증 복합체 억제제 신약을 개발하면서 동시에 뷰티 사업을 병행하는 길을 골랐거든. 하지만 뷰티 사업에서 올린 매출은 2억 원에 불과했고, 신약 임상 등에 쓰인 영업손실은 158억 원에 달했어. 본업의 거대한 비용을 보조 사업이 받쳐주기엔 역부족이었던 셈이지.

전기 154억 원이던 현금성 자산이 9억 원까지 줄어들자 샤페론은 재량이 닿는 영역에서 발 빠르게 움직였어. 86억 원 규모의 전환사채를 발행해 자금을 확보하는 선택을 내렸지. 다만 발행 후 얼마 지나지 않아 이를 다시 조기 상환하는 복잡한 수순을 밟았는데, 이 채권 거래 뒤에 깔린 구체적인 재무적 동기까지는 공시된 장부만으로 온전히 다 읽어내기는 어려워.

주가가 1,000원 밑으로 떨어지며 관리종목 지정이라는 위기감이 몰려오자, 회사는 주식을 병합하고 자본 구조를 비트는 방식으로 응전했네. 주가 하락과 높은 R&D 비용은 회사가 어찌할 수 없는 외부의 충격이었지만, 그 안에서 주식 병합을 단행하고 자본 형태를 재배치한 건 회사가 끌어 쓸 수 있는 최선의 카드였던 거야.

자산 279억 원에 부채 31억 원이라는 외형 뒤에는 1,300억 원에 달하는 누적 결손금이 묵직하게 자리 잡고 있어. 개발이라는 거대한 기계를 돌리기 위해 화장품을 팔고 메자닌을 돌리며 주식을 묶었지만, 오늘 쌓인 158억 원의 손실이 내일의 성공적인 신약 가치로 바뀔 수 있을지는 여전히 열려 있는 영역이야.